专题：松禾资本投资风险管控之道

松禾资本法务风控团队出品 

策划：赵亮

撰稿：钟山

从行业来说，审计和投资是两个截然不同的行业，虽然同属金融服务，但差别巨大。从两个行业的认知来看，审计行业是看过去，投资行业是看未来。从以前的投资机构人员配置来看，对于财务人员的需求很低，看得懂财务报表就可以了，并未发挥风控连接过去和未来的作用。

（一）审计人员眼中的风险管理

在以前事务所对风险管理的了解，主要是作为辅助投资团队的部门，对拟投资企业进行财务尽职调查，编制财务尽职调查报告。这个工作也属于会计师事务所的工作范围，在有限时间内，出具一份尽调报告，没有审计那么深入，出具的意见也不需要那么明确，主要是一种程序上的执行，在事务所的时候都是由项目经理带队完成即可，一般来说不会有太高级别的同事介入。

从这个角度来说，传统风险管理部门的工作其实还是审计工作，对企业的过去情况尽调了解，然后根据现有的逻辑和依据推算未来的财务可能性，这也是以前投资机构的普遍做法。即由财务和法务背景的专业人员进行项目的尽调了解，然后由投资经理综合以上信息对企业目前的业务、市场、产品等进行分析，然后推算未来的成长性。在分析未来这方面主要是由投资经理负责的工作。财务和法务部门主要是辅助投资部门工作的角色，属于从属部门，也就是传统意义上的中后台部门。

就根据以上对投资机构风险管理的了解，很多会计师都不是很想来投资机构做风险管理的，因为写财务尽职调查报告只是审计经理的基本工作，难度不大，看得到天花板。这也和风险管理人员要求的专业构成来源形成了恶性循环，导致事务所人员都不去做风险管理工作。

（二）内控审计推动风险管理的发展

所有的市场变化都是从需求方的变化向上游推进的，在2012年左右证监会要求上市公司都要聘请专业的会计师事务所出具内控报告后，在财务体系以外就多出了风险管理的内控审计这一部分，但是这一部分还是归属财务体系，一般来说由财务总监兼职内控总监。

那时事务所也进行内控审计的专项培训，公开的文件是由于2001年安然事件产生的《萨班斯法案》，其中对内控制度的规范非常详细。虽说这个内控审计还是比较注重流程上的完善性，但是也给资本市场从业人员的心中加上了一个风险管理的意识。

行业最早的一批风险管理人员主要是国企出身。根据公司的业务模式，通过各种流程和监控来防范风险问题的产生，也是最市场化的风险管理部门，凭借过往工作经验和对风险的认知进行风险管理体系的搭建。

（三）股权投资机构的风险管理

目前的私募股权投资基金风险管理思路还是处于发展过程中，我们经常可以看到一些国外的电视剧，一个公司内部最专业权威的部门一般都是风险管理部，对公司的整体业务情况进行监控，对可能存在的业务风险进行规避，这种对风险的预期、规避工作在目前的国内行业还是不多的。主要是这个部门不是直接的创造利润，一般来说都会减少利润，而不是专业的人很难看出这个利润是否存在隐形的风险。

其实这也是投资行业的粗狂式发展造成的，以前在经济上行、可投资标的稀缺的情况下，对于大家来说，上市就代表正确，上市公司就是最完美的公司，由于信息的不对称，很多人没有办法了解上市公司背后的问题，也就造成了即使盲目投资也可以取得收益的情况。只是赚的多少的问题。

（四）风险管理行业的变革契机

随着上市规则和审查的越发严格，对中介机构内部的结构调整影响很大，中介机构内部的风险管理部门成为话语权最大的部门，对于项目是否通过内核堪比是否通过发审会，一般听说一个项目通过了券商内核，上市的可能性就已经超过50%了，这就是市场需求倒逼上游做的结构调整和专业化要求。

到了2018年初开始，股权投资行业发生的巨大的变化，一是由于LP的资金方变化导致，二是由于二级市场的估值调整影响，三是由于整个市场信心不足导致的下滑。深刻的影响了各个私募股权机构，给大家踩了一脚急刹车，让大家在一路狂奔的热情中突然戛然而止，清醒过来，开始想想发生了什么事情。

2018年下半年，很多的机构大佬开始发声，有的也说本次寒冬有80%的机构会消失，从我的认知理解来说，消失的必然是一些不够专业的机构，因为经济上行，近几年很多不专业的机构产生，盲目的投资，并没有自己完善的投资逻辑策略和风险管理体系，这些机构在寒冬中也必然是首先被淘汰。而何为专业性，不仅仅是有完善的风险管理体系，还需要有明确的投资策略、深入的产业研究、精准的企业判断、合理的退出安排等等，这样才可以构成一个专业性的团队，对拟投资的项目作出专业性的判断。

近几年我通过对拟投项目的充分尽调和分析、与各个投资机构之间的沟通交流、母基金组织的各项论坛、投决会上大佬们的无私分享。完善了对风险管理工作的认知思考。

（一）定位

目前的很多投资机构普遍把风险管理部门定义为中后台部门，主要是对前台投资部门的补充和完善，侧重点在于财务方面的尽调，对于非财务信息的风险主要依靠投资部门进行尽调了解。

风险管理部应定义为前台部门，在智能定位的划分上，应与投资团队相并列，可定位为拟投项目的模拟反方。目前已经有很多机构如此定位风险管理部门。

（二）作用

一个部门的定位，主要是根据部门应该产生的作用决定，也就是对目前的投资决策过程中存在的问题进行完善。假设从投资项目的角度看，企业的产品解决了什么痛点，就可以定位产品的地位。

风险管理部的作用，应该是解决作为前台的投资团队尽调不全面的风险。所有的工作都是由人来执行的，位置决定想法，专业决定角度，对于投资团队来说，一般采用从团队、技术、产品、市场的推导逻辑，去验证一个拟投项目的优劣，这样不可避免的就会陷入虽然看的够广、看的够高，但是看的不够细的局面。

每个人的做事方式都是由自己的专业背景决定，一个产业出身的人，在看待一个拟投项目时，首先采用的武器是自己对这个行业的了解，其中的玩家都有哪些，然后顺着这个思路逻辑开始进一步了解；一个研发出身的人，首先采用的武器是技术的对比，例如算法、底层架构的复杂程度等，从技术的角度分析项目的优劣势；采用的角度不同，思考的逻辑就不同，看出的问题也就不同。

而风险管理部，主要是采用财务、法律的武器，从财务或法务入手，推算数据之间的内在逻辑，结合公司的业务生产经营情况，核实公司的过去发展情况、阐述目前资产质量、推算未来业绩增长、验证商业模式的持续性。以数据、以逻辑来验证投资价值。

简单来说，投资团队采用的推导逻辑是【团队-技术-产品-市场-财务-退出】；那么风险管理部采用的推导逻辑是【财务-市场-产品-技术-团队-退出】。

由上可见，风险管理部作为在项目投决会上需要发表风险管理意见的部门，需要采用以财务为切入点，推导整个项目的投资价值，对项目的投资风险作出独立的、客观的、全面的风险预判。

（三）工作内容

从上述的推到逻辑来看，大家可能觉得内容是一致的，只是顺序不同，其实在这个过程中需要区分工作的前后顺序。一个项目在前期的接触、调研、访谈等环节都是由投资团队负责的，一般来说，一个项目在立项前，投资团队需要对项目的基本情况进行简单了解，包括项目的团队、技术、产品、市场、财务等信息，然后经过沟通确定该项目可以立项则在OA系统上申报立项，并提交已经做好的尽调工作底稿，明确投资亮点和风险。

一个项目在通过立项审批后，风险管理部才开始介入，一手的资料就是投资团队上传的工作底稿和项目基本情况分析。风险管理部的工作起始就是投资团队的阶段工作成果，通过投资团队的初步了解，形成对项目的总体判断，根据风险管理的推导逻辑形成项目的风险框架，然后对该框架中存在的问题和疑点进行总结，即根据目前现有资料仍无法解决的问题，该问题可能不是风险，只是需要进一步了解确认的问题。

然后经过现场的尽调和访谈，这里的尽调和访谈内容也是以投资团队的尽调工作为基础，风险管理的工作不是投资尽调工作的重复，而是对企业尽调的补充、深入和完善。在此基础上，经过现场的补充尽调，形成对项目整体风险架构，依据风险管理推导逻辑形成风险管理意见书。

（四）工作原则

根据以上的定位、作用及工作内容方面，作为与投资团队并列的部门，虽然采用的手段不同、侧重点不同，但是工作范围和业务范围还是相类似的，那么其中区分两个部门最重要的就是工作原则。

风险管理存在的基础就是独立性原则，在看待一个项目时，如果没有一个超然的独立视角，可能很多潜在风险就会被忽视和轻视。“独立”作为一个工作原则来说，机器是做的最好的，设定无差别的标准和程序，去人性化的对项目进行客观判断，即不夸大优势、也不放大劣势，独立、客观、平衡是风险管理部的基本原则。

“投资是一个去人性的工作”，我们作为人与项目团队打交道，会形成感情，会产生信任，但是市场发展也是一个客观的存在，主观会一定程度上影响客观，但是不会决定前进的方向。我们在看待一个项目时，应该去除感情、去除认可，客观的分析项目的产品应用、市场未来发展、技术的更新迭代等，但并不是不去考虑信任和感情，但是如果一个项目感情和信任占据绝大部分的权重，那么这个投资策略就是存在问题的。

（五）目的

投资团队可以当做卖方，把项目推荐给公司，通过投委的认可；风险管理部可以当做买方顾问，对项目风险全面揭示，不遗漏不夸大，独立客观的发表意见。我们的目的就是与投资团队一起把项目的优劣势完整的呈现在投委面前，根据自己专业背景，提出对项目的专业判断，由投委对项目是否投资进行决策。

从最终的目的来讲和投资团队是一致的，都是保证投资项目的质量优秀，保证基金良好的退出预期，通过投决会的程序，充分了解拟投项目的亮点和优势、充分知悉拟投项目的风险和劣势，总体的平衡评价拟投项目的投资价值，实现基金的投资收益。

（六）整体风险意识

在私募股权投资机构内部对于风险管理的重视意识正在逐渐加强，有的时候听到投资团队和项目交流过程中，从团队、技术等方面的关注重点逐渐转变为现金流、收入等方面的重点沟通，内心还是很开心的。证明我们把风险管理的意识注入到了大家的心中，也是大家对于我们风险管理部专业的认可。

（七）后续风险管控

前文有真对投资过程的“募、投、管、退”四个方面阐述过风险的管理，其实在一个项目从接触到退出，风险管理的权重中，投资的权重和投后的权重其实不相上下的。

我们根据投前对项目的风险分析和了解，形成了一套对风险规避的思路和解决方案，在投后，我们可以根据这个思路进行进一步跟踪了解，对存在的风险问题进行整改，对未来企业的发展过程中产生的新型风险进行梳理和提示。

投后的增值服务和风险跟踪管控是两条路线，都是很复杂并且专业的工作，需要长期的、持久的和企业保持密切的沟通。投后管理在业务方向上面分为事务性工作和专业性工作。事务性偏向于日常管理、资源对接、退出管理、业务拓展等，专业性偏向于风险管理、内控规范、财务梳理、上市计划安排等。最终的目的都是帮助企业并防范投资风险，与企业一路同行。

风险管理部采用的推导逻辑是【财务-市场-产品-技术-团队-退出】，下面简要讲解一下每个模块的主要构成：

（一）财务

财务模块的分析，分为三个角度来分析：

1、财务报表分析

主要从数据阐述、核算风险、合规分析、调整事项、质量评价等五个方面来进行财报的分析。其中即包括对财报可靠性的分析，也包括对真实性、完整性的分析。

2、资金使用分析

主要从历史资金使用、未来资金计划、资金缺口来源、合理性分析等四个角度来分析。了解企业的来龙去脉，从资金的角度看企业未来的发展预测。

3、盈利预测分析

主要从盈利预测阐述、增长逻辑分析、购销合同分析、推算实现可能性等四个角度来分析。了解企业的增长逻辑是否合理，是否存在业绩不及预期的风险。

（二）市场

主要从竞品市场对比、产业链条分析、现有市场分析、未来市场推算等四个角度分析。考虑判断目前和未来退出时（五年）的市场容量（大往小推）、市占率（弹性测算）。充分利用研报和公开信息。

（三）产品

主要从产品阶段定义和产品价值分析等两部分构成。主要是需要分析明确产品的阶段和价值所在。

（四）技术

主要由竞品技术对比、核心专利分析、技术路线分析等三个方面构成。主要是要通过分析了解企业的核心竞争力和核心价值所在。

（五）团队

主要从创业历程分析、团队构成分析等两方面组成。主要通过分析了解团队的成功失败经验和稳定性。

（六）退出

主要从竞品估值对比、退出估值分析、退出收益计算等三方面构成。这部分需要结合市场分析综合考虑退出的收益，也因为目前的审核政策标准变化较大，需要精确的判断。

以上的模块关注点及风险判断后续文章会详细展开，具体在每个项目时情况不同，需要把握的重点和风险需要具体分析。

很多投资团队的人都会说，风控就是站着说话不腰疼，很多风险都是不明确的，也都有杞人忧天的感觉。如果风控的专业判断不让别人认可，那必然是在某个环节上出现了问题，在做风控工作时，是非常讲究风险把控的程度，到底什么是核心风险？如何阐述这个风险的影响？风控意见如何在防范风险的基础上明确企业的投资价值？这就需要风控人员在日常工作中做到如下几点：